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发布研报称，海外前期项目结算影响公司业绩，下调对（02386）26-27年盈利预测，新增28年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为23.55（下调15%）、25.66（下调12%）、28.31亿元，对应的EPS分别为0.54、0.58、0.64元/股。公司背靠中石化集团资源优势，持续开拓海内外市场，业绩有望持续增长，国企改革背景下公司低估值+高分红价值凸显，该行维持对公司的“买入”评级。
光大证券主要观点如下：
事件
公司发布2025年报。2025年，公司实现营业总收入700.74亿元，同比+9.15%，实现归母净利润17.98亿元，同比-27.09%。
25年营收稳步增长，海外分包施工项目拖累业绩
2025年，中国能源化工行业转型升级与结构调整协同推进，产业链持续迈向高端化与精细化。油转化、油转特项目加速落地，高端化工材料需求持续释放，有力巩固了公司境内业务基本盘。中东海湾地区依托资源与资本优势，油气及下游炼化产能保持扩张，带来全球市场机遇。2025年，公司营业收入同比+9.15%，归母净利润同比-27.09%，毛利率为7.4%，同比下降0.9pct。2020-2021年签约的海外施工分包项目拖累公司整体毛利率、净利润表现，受沙特油气增产扩建项目P10包硫磺回收装置施工合同、沙特Berri油田油气处理项目施工合同进度和效益不及预期影响，公司施工板块25年毛利为2亿元，同比下降11亿元，毛利率为0.8%，同比下降4pct。
新签合同额稳健增长，中石化集团内部合同额占比回升
2025年，公司国内新签合同632亿元，同比增长2%，境外新签订合同380亿元，同比下降1.3%，海外合同占公司新签合同的38%。随着中国石化旗下洛阳乙烯、茂名乙烯等化工转型项目陆续启动，公司来自中国石化集团及其联系人的新签合同额为554亿元，占比55%，同比+46%，来自外部市场的新签合同额为458亿元，同比-27%，公司内部合同额占比上升。
国内外市场迎新机遇，公司加强市场开拓有望充分受益
国内市场方面，中国现代化产业体系正加快构建，石化行业高质量发展扎实推进。一批大型炼化基地建设快速推进，石化下游产业链不断延伸，高端新材料项目资本开支保持增长；节能降碳改造、工艺优化升级、用能设备更新换代等相关政策相继出台，为公司主业发展带来更多机遇。海外市场方面，中东地区活跃资本开支已超千亿美元，产油国炼化生产能力逐年提升。中国石化集团深化“一带一路”合作，公司充分受益于平台优势，中东市场订单获取前景广阔。公司加强市场开拓工作，随着国内外新签合同稳步推进，业务有望迎来高速增长。
风险提示：炼化行业景气度波动风险，项目进度不及预期，海外市场风险。
